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導(dǎo)讀

美國(guó)經(jīng)濟(jì)外強(qiáng)中干，“核心GDP”大幅回落，顯示內(nèi)生經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍在繼續(xù)走弱。雖然近期美國(guó)軟著陸預(yù)期有所升溫，但基準(zhǔn)情形下，我們?nèi)灶A(yù)計(jì)美國(guó)將在2023年中附近陷入溫和衰退，預(yù)計(jì)10年期美債收益率在2023年的大部分時(shí)間里，將在3.0%-3.5%的區(qū)間范圍內(nèi)波動(dòng)下行。

正文

美國(guó)經(jīng)濟(jì)外強(qiáng)中干，“核心GDP”大幅回落，顯示內(nèi)生經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍在繼續(xù)走弱。美國(guó)四季度GDP環(huán)比折年率+2.9%，預(yù)期+2.6%，前值3.2%。GDP讀數(shù)超預(yù)期，但主要由庫(kù)存變動(dòng)和凈出口等波動(dòng)項(xiàng)拉動(dòng)，衡量實(shí)際內(nèi)生經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的“核心GDP”(Final sales to private domestic purchasers，剔除存貨變動(dòng)、凈出口等波動(dòng)項(xiàng)和政府開支)環(huán)比折年率下降至0.2%，前值1.1%。同時(shí)制造業(yè)PMI已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月跌至榮枯分界線以下，且尚未有回升跡象。12月非制造業(yè)PMI也意外跌至榮枯分界線以下，均顯示內(nèi)生經(jīng)濟(jì)動(dòng)能仍在繼續(xù)走弱。

消費(fèi)分項(xiàng)來看，整體消費(fèi)增速放緩，疫后服務(wù)消費(fèi)的修復(fù)紅利已經(jīng)基本消退，增速已經(jīng)放緩至接近疫情前水平，但商品消費(fèi)由負(fù)轉(zhuǎn)正。四季度美國(guó)消費(fèi)增速放緩至2.1%，前值2.3%。其中服務(wù)消費(fèi)增速放緩至2.6%，已較為接近疫情前平均增速2.2%，顯示疫后服務(wù)消費(fèi)服務(wù)紅利已經(jīng)基本消退。低基數(shù)下，商品消費(fèi)環(huán)比轉(zhuǎn)正，前期超前消費(fèi)對(duì)商品消費(fèi)的拖累作用在逐漸消退。整體而言，疫后修復(fù)、財(cái)政補(bǔ)貼、超前消費(fèi)等擾動(dòng)因素對(duì)消費(fèi)的影響已經(jīng)基本消退，后續(xù)消費(fèi)走勢(shì)將更多地依賴于內(nèi)生因素，如就業(yè)、資產(chǎn)負(fù)債表、消費(fèi)者信心等因素。

投資分項(xiàng)來看，高利率和經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期對(duì)固定資產(chǎn)投資增速抑制作用明顯，但被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)使得整體的私人投資增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。四季度美國(guó)私人投資增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，升至1.4%，但主要是由被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)導(dǎo)致，剔除庫(kù)存后的固定資產(chǎn)投資增速繼續(xù)下跌。經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期及投資信心不足的背景下，設(shè)備投資環(huán)比增幅由負(fù)轉(zhuǎn)正，知識(shí)產(chǎn)權(quán)投資增速繼續(xù)下滑。同時(shí)受加息和利率升高影響，住宅投資環(huán)比增速繼續(xù)大幅下跌，但建筑投資在低基數(shù)下，環(huán)比小幅轉(zhuǎn)正。往后看，在高利率和經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期的雙重打壓之下，預(yù)計(jì)固定資產(chǎn)投資仍將維持弱勢(shì)。

雖然近期美國(guó)軟著陸預(yù)期有所升溫，但基準(zhǔn)情形下，我們?nèi)灶A(yù)計(jì)美國(guó)將在2023年中附近陷入溫和衰退。受就業(yè)市場(chǎng)仍然較為緊張、歐洲經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善等因素影響，美國(guó)軟著陸預(yù)期有所升溫。但我們此前曾提示，美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)的緊張，很大程度上是由于疫后服務(wù)業(yè)快速修復(fù)，吸納了大量勞動(dòng)力，但當(dāng)前美國(guó)服務(wù)消費(fèi)的疫后修復(fù)紅利已經(jīng)基本消退，同時(shí)12月非制造業(yè)PMI也意外下滑至榮枯分界線以下，均顯示服務(wù)業(yè)正在放緩，使得后續(xù)就業(yè)市場(chǎng)維持強(qiáng)勁的根基發(fā)生動(dòng)搖。此外，高利率和經(jīng)濟(jì)衰退背景下，固定資產(chǎn)投資進(jìn)一步收縮的風(fēng)險(xiǎn)仍然較大。因此美國(guó)在2023年中陷入溫和衰退仍是我們的基準(zhǔn)情形。

對(duì)于美債收益率而言，在議息會(huì)議和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)前后仍有可能存在波動(dòng)，但從趨勢(shì)上而言，往后看，在衰退預(yù)期升溫、通脹趨勢(shì)性回落以及聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期回落三重因素之下，預(yù)計(jì)10年期美債收益率在2023年的大部分時(shí)間里，將在3.0%-3.5%的區(qū)間范圍內(nèi)波動(dòng)下行。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期；通脹粘性超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。

（文章來源：國(guó)泰君安證券）

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