(相關(guān)資料圖)

因?yàn)楫a(chǎn)品表現(xiàn)而被大家關(guān)注到，我想我的運(yùn)氣真不錯(cuò)。還有些朋友將我歸為價(jià)值類型管理人中的“畫線派”選手；但坦誠講，那是過譽(yù)。因?yàn)樵跇?gòu)建投資組合時(shí)，我雖然會通過風(fēng)險(xiǎn)源的多樣化來回避標(biāo)的之間的因果相關(guān)，希望以此來平滑凈值波動，但這種做法和通常意義上的“畫線派”在組合構(gòu)建的邏輯上存在很大不同，并沒有基于個(gè)股股價(jià)下跌的賣出應(yīng)對。

市場喜歡給基金經(jīng)理貼標(biāo)簽，但作為基金經(jīng)理，我還得再強(qiáng)調(diào)之前“畫線派”的凈值表現(xiàn)是運(yùn)氣加持后的階段性結(jié)果。管理產(chǎn)品至今，我對于組合波動的控制方法一直都沒有變化，但從結(jié)果看，今年產(chǎn)品凈值的回撤變大了（你也可以理解為運(yùn)氣沒那么好了）。如果要對我的產(chǎn)品回撤特征做一個(gè)描述：運(yùn)氣好的時(shí)候不會是常態(tài)，運(yùn)氣不好也不會是常態(tài)；時(shí)而好，時(shí)而不好可能是常態(tài)。

原理上的組合風(fēng)險(xiǎn)源多樣化是一種事前的控制手段，其目的是通過回避組合中標(biāo)的之間的因果相關(guān)，來盡可能避免同漲同跌；但如果因果不相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)因素同時(shí)發(fā)生，此時(shí)的波動就很難避免。

因此，在整體宏觀環(huán)境相對友好的2019-2021年，整個(gè)的組合就會表現(xiàn)出相對更低的波動和回撤；但2022年的情況比較特殊，全球的通脹、需求的疲軟以及疫情的散發(fā)等比較宏觀的風(fēng)險(xiǎn)因素使得很多原本不相關(guān)的領(lǐng)域建立了相關(guān)性，也使得我所持有的標(biāo)的在宏觀經(jīng)濟(jì)的大貝塔下同跌。作為價(jià)值型的管理人，在市場劃算的階段我會越跌越買，從產(chǎn)品季報(bào)看倉位也因此達(dá)到了歷史最高水平，這也導(dǎo)致了組合不相關(guān)的事前控制手段短暫失效。

當(dāng)今年產(chǎn)品凈值最大回撤被刷新的時(shí)候，我對持有人的失望和受挫感同身受。下跌的過程難免陣痛；但其實(shí)仔細(xì)想想，逆境中的理性決策都是反人性的。投資中的收益由價(jià)格和價(jià)值共同決定。正因?yàn)槎唐诶щy對于價(jià)值的影響被放大，我們才擁有了以合宜的買點(diǎn)來持有那些具有寬闊護(hù)城河企業(yè)的機(jī)會。

更何況，下跌為我們提供了觀察企業(yè)護(hù)城河的另一扇窗，有些企業(yè)在誘惑之下能夠秉正而行，有些企業(yè)在多變的外圍環(huán)境下殫精竭慮，但在拓寬護(hù)城河的道路上依然越走越強(qiáng)。與這樣的企業(yè)同行，我沒有不安反而充滿期待，也有信心因?yàn)檫@些企業(yè)變得更高的潛在回報(bào)率而越跌越加。

如上所述，我所持有的標(biāo)的，在宏觀經(jīng)濟(jì)的大貝塔下產(chǎn)生了相關(guān)性，但這個(gè)貝塔至少在我看來是周期性的。當(dāng)周期性的困難被悲觀情緒線性外推時(shí)，投資中更值得做的不是回避風(fēng)險(xiǎn)、而是承擔(dān)有價(jià)值的波動，我們不能為了追求所謂的回撤小、能畫線而損失長期的潛在回報(bào)。投資中最重要的事，是獲得長期具有吸引力的回報(bào)，對波動的管理是在滿足收益率前提之后才會考慮的問題。

最后想和大家分享的是，漫長的投資之路中，總會經(jīng)歷不同的時(shí)期，有些時(shí)候就是需要等待與忍耐，此時(shí)不妨對自己寬容些。以我自己為例，作為基金經(jīng)理，總有不得不面對屬于自己的逆風(fēng)期，此時(shí)要做的是積極調(diào)整心態(tài)，保持動作不變形，避免自己成為情緒裹挾下的小羊。價(jià)值投資的底色是樂觀，在投資上應(yīng)該反復(fù)做對的事兒，然后忽略短期波動，把剩下的交給時(shí)間。

@雪球基金@今日話題@中泰資管

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